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中金发布研报称，考虑百威亚太（01876）或适度加大投入，下调26年EBITDA7.1%至15.93亿美元，引入27年EBITDA 16.37亿美元。当前股价对应26/27年6.5/6.2倍EV/EBITDA，因股息率托底，该行维持目标股价9.80港元/股，对应2026/27年8.6/8.4倍EV/EBITDA，较当前股价有25.2%上行空间，维持跑赢行业评级。
中金主要观点如下：
4Q25业绩基本符合该行预期
公司公布2025年业绩：单4Q25收入/销量/ASP/EBITDA分别同比-4.2%/-0.7%/-3.5%/-24.7%（此处同比变动均为内生增长率，下同），其中，中国收入/销量/ASP/EBITDA同比-11.4%/-3.9%/-7.7%/-42.3%。业绩延续调整，符合该行预期。
中国区：4Q25弱需求叠加渠道调整深化，量价利短期延续承压
销量端，中国区4Q25销量同比下滑3.9%，主因公司核心的餐饮、夜场等渠道表现持续疲软。单价端，4Q25中国区ASP同比-7.7%，主因公司加大对非现饮渠道的投入加之非现饮渠道占比提升对应产品结构中枢下移。利润端，4Q25公司享受一定的原料成本下降与运营优化红利，但受经营杠杆刚性、总部营销费用摊派及政府补助减少因素影响，中国区EBITDA同比-42.3%。
其他区域：印度延续增长态势，韩国盈利等待修复
亚太东部：销量端，因韩国消费环境疲软加之同期高基数，4Q25东部销量同比-1.3%。单价端，受益于4Q25核心品类提价动作及2024年高端部分提价红利延续，东部四季度ASP同比+2.5%，利润端，因总部费用摊派及韩国区员工薪资调整，使得4Q25东部EBITDA同比-9.8%。此外，公司的印度市场在结构升级延续下保持高增长态势，对冲部分中国区压力。
公司2026年定调增长优先，筑底可期
据公司公告，26年公司追求增长为先战略，采取更主动姿态应对市场挑战；加之行业的现饮渠道占比已处历史低位，进一步向下空间有限，若现饮渠道回暖，百威或可释放强于行业的弹性。该行认为得益于宏观环境触底及公司主动战略调整，26年公司或将稳步实现筑底企稳。
风险提示：升级趋势放缓致高端化不及预期，成本上升，市场竞争加剧等。
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责任编辑：史丽君
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